ETFs haben in den vergangenen Jahren erheblich an Bedeutung gewonnen. Privatanleger ebenso wie institutionelle Anleger setzen auf passiv gemanagte Indexfonds.

Bei geringen Kosten versprechen sie angemessene Renditen. Das Risiko, darüber war man lange einig, ist je nach Underlying gering oder doch gut kalkulierbar.

Anleger ziehen offenbar eine Investition in ein Produkt vor, welches die Wertentwicklung eines bestimmten Indexes zu etwa 100 Prozent abbildet, anstatt in teure aktiv gemanagte Fonds zu investieren, die zu einem hohen Prozentsatz niemals die Performance ihrer Benchmark erreichen.

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Doch der Siegeszug der ETFs hat auch Kritiker auf den Plan gerufen. Sie weisen auf vermeintliche und tatsächliche Risiken hin.

Während die Befürworter von börsengehandelten Indexfonds von der größten Finanzinnovation der letzten Jahrzehnte sprechen, stellen Kritiker zunehmend schädliche Auswüchse fest.

Um drohenden Verlustrisiken für einzelne Anleger oder sogar systemischen Risiken Einhalt zu gebieten, müsse es eine Gegenbewegung gegen die „ETF Maschine“ geben.

Wie kommt es zu dieser plötzlichen Kritik? Wahrscheinlich sind 3 Faktoren für die aufkeimende Verunsicherung hauptverantwortlich:

Die Angst vor negativer Beeinflussung der Finanzmärkte durch das schnell wachsende Investitionsvolumen, sobald die Wertpapiermärkte abkühlen.

Die vor dem Hintergrund der letzten, noch nicht ganz überwundenen Finanzkrise verständliche Angst vor Anlagerisiken durch indirekte Replikation bei der Indexnachbildung.

Die Ausweitung des ETF-Marktes auf Indices mit hohem Anlagerisiko (Schwellenländer-Aktien, Rohstoffe, Hedgefonds, Short-ETFs und anderes) sowie das Angebot ähnlicher Produkte wie ETCs.

Im Folgenden wird eine kurze realistische Darstellung der Risiken und auch der Renditechancen versucht.

Es wird darauf hingewiesen, dass die Verfasser ETFs eher positiv betrachten, und diese Sichtweise die Einschätzung einzelner Risiken beeinflussen kann.

Zusammenfassung und Tipps:

Nicht jeder ETF verspricht eine kontinuierliche Wertentwicklung im Einklang mit dem Basisindex.

Und nicht jeder ETF entspricht dem individuellen Risikoprofil eines bestimmten Anlegers. Hier einige Angaben, die bei der Entscheidung für den passenden ETF hilfreich sein können:

  1. Nicht alle ETFs versprechen ein ausgeglichenes Chance-/Risikoverhältnis. Der ETF teilt die Eigenschaften des Indexes, den er abbildet (Underlying, Benchmark). Ist der Index selbst spekulativ mit hohem Verlustrisiko (Rohstoffe, Emerging Markets, Pennystocks und anderes), gilt das gleiche für den ETF. Ist der Index solide (Dow Jones, Stoxx, Euro Stoxx, S&P 500, MSCI World), teilt ein darauf basierte ETFs diese Eigenschaften.
  2. Auf die Qualität des Emittenten kommt es an. Empfehlenswert sind ETFs von Emittenten, die lange im Geschäft sind und mit ETFs viel Erfahrung haben. Solchen Emittenten gelingt es am ehesten, Restrisiken auszuschalten und die Performance weitgehend an die Wertentwicklung des unterlegten Indexes anzupassen. Beispiele sind Vanguard und IShares (Black Rock).
  3. Professionelle ETF-Anbieter stellen ihren Kunden Factsheets mit allen wichtigen Angaben zur Replikation, zu den gehaltenen Positionen, den Kosten, der Basiswährung, dem Fondsvermögen und gegebenenfalls zu der Wertentwicklung im Vergleich zum Basisindex. Solche Informationen sind für den Anleger zur Beurteilung des Chancen-/Risikoverhältnisses sehr wichtig.
  4. Die Basiswährung vieler ETFs ist der US-Dollar. ETFs in Fremdwährung sind grundsätzlich mit einem Währungsrisiko verbunden. Es gibt aber Fonds, die solche Risiken durch geeignete Finanzinstrumente zum großen Teil ausschließen.
  5. Auf welche Weise wird der Basisindex repliziert – physisch oder synthetisch mithilfe der Verwendung von Derivaten? Im letzten Fall trägt der Anleger zunächst einmal das Insolvenzrisiko beim Drittpartner (Kontrahentenrisiko). Deshalb kommt es auf eine ausreichende Wertsicherung durch den Emittenten an.
  6. Stichwort Wertpapierleihe. Welche Erfahrungen hat der Emittent mit diesem Finanzinstrument? Wie werden mögliche Verluste aus der Wertpapierleihe abgesichert, und wie hoch ist der Anteil des Anlegers an den anfallenden Erträgen?
  7. Manche ETFs investieren in sehr spezielle Basis-Indices, beispielsweise in einen bestimmten Branchenindex oder nur in einen Teilindex unter Ausschluss bestimmter Branchen. Häufig bestehen dann jedenfalls kurzfristig hohe Gewinnchancen aber auch das Risiko gegenüber breiter aufgestellten Indices ist größer. Die besten Rendite-/Risikoverhältnisse bieten unseres Erachtens ETFs auf solide, breit aufgestellte Indices.
  8. ETFs werden an der Börse gehandelt, praktisch genauso wie Aktien. Die Liquidität ist aber abhängig von der Liquidität des Underlyings und auch vom Volumen des Fondsvermögens sowie von der Qualität des ETFs, kurzum von Angebot und Nachfrage sowohl des Underlying als auch des ETFs selbst.

ETF-Arten

ETFs sind börsengehandelte Indexfonds. Mit ihnen wird versucht, die Performance einer bestimmten Benchmark möglichst punktgenau abzubilden.

Ändert sich die Zusammensetzung der Benchmark, löst dies bei manchen ETF Arten Kauf- und Verkaufsaktionen aus.

Durch Transaktionen und durch andere Aktionen im Zusammenhang mit der Wertabbildung und der Risikominimierung entstehen für Anleger Kosten, die aber bei weitem nicht so hoch sind wie bei aktiv gemanagten Fonds.

Die Gebühren liegen regelmäßig deutlich unter ein Prozent des angelegten Betrages.

Vollständig physisch replizierenden ETFs

Der Basisindex wird 1:1 nachgebildet. Die im Index enthaltenen Positionen werden vom Emittenten als Sondervermögen gehalten.

Änderungen in der Gewichtung des Indexes werden durch Wertpapierkäufe und Wertpapierverkäufe zeitnah nachvollzogen.

Die Kosten durch die physische Nachbildung machen es schwer, die Performance der Benchmark in voller Höhe zu erreichen.

Dieser Nachteil wird sehr oft durch die sogenannte Wertpapierleihe wenigstens teilweise ausgeglichen.

Partielle physische Replikation

Enthält der ETF bei einer vollständigen Replikation alle Wertpapiere in genau derselben Gewichtung wie bei der Benchmark, werden bei der partiellen Replikation nur einige Wertpapiere als Underlying gehalten.

Man spricht deshalb auch von der „Repräsentativen Sampling Strategie“.

Meistens handelt es sich um die Werte mit dem höchsten Gewicht im Index.

Beispielsweise werden beim MSCI World nur 200 oder 300 Hauptwerte gehalten die partielle Replikation wird gewählt, wenn der Basisindex sehr viele Werte umfasst, sodass die vollständige Abbildung mit zu hohen Kosten verbunden wäre.

Der MSCI World beispielsweise umfasst ungefähr 1700 Aktien aus unterschiedlichen Ländern.

Eine vollständige Abbildung würde erhebliche Transaktionskosten verursachen, die die Performance negativ beeinflussen würden.

Möglich sind auch Handelsbeschränkungen in einzelnen Ländern, die es einen Fonds unmöglich macht, bestimmte Aktien überhaupt zu erwerben.

Die Kunst bei der partiellen Replikation ist, die Wertpapiere so auszusuchen, dass die Performance vom Basisindex so wenig wie möglich abweicht.

In wieweit ein Emittent sein Geschäft versteht, lässt sich nur aus der Vergangenheit schließen.

Anleger sollten die Performance des ETF mit der des Underlyings über lange Zeiträume in der Vergangenheit vergleichen. Sind kaum negative Abweichungen feststellbar, ist das ein Indiz auch für die zukünftige positive Wertentwicklung.

Indirekte Replikation – Derivatebasierte ETFs

Der ETF verzichtet auf eine körperliche Abbildung der Benchmark. Stattdessen schließt er mit einem Drittpartner eine Vereinbarung über ein Derivat. Meistens handelt es sich um eine Swap-Vereinbarung.

Der dritte Partner ist meistens eine Investitionsbank, oft die Muttergesellschaft des ETF Herausgebers.

Bei einem Swap-Geschäft werden Zahlungsströme (Wertentwicklungen – Erträge oder Verluste) ausgetauscht.

Die Tauschvereinbarung legt fest, dass der ETF vom Swap-Partner immer die Rendite des Basisindexes erhält, allerdings abzüglich gewisser variabler Kosten, dem Swap-Spread. Der Drittpartner schuldet also die Performance der Benchmark.

Aber was schuldet der ETF Emittent? Zahlungsströme aus irgendetwas mit Geldwert, in der Regel ohne Bezug auf den deklarierten Basisindex des konkreten ETFs. Beispielsweise kann ein Dax ETF einen Korb amerikanischer Aktien einbringen.

In einem solchen Fall hat der ETF Emittent die Performance seiner amerikanischen Aktien gegen diejenige des Dax eingetauscht.

Sind die ETF-Aktien, der amerikanische Aktienkorb, zum festgesetzten Abrechnungszeitpunkt mehr wert als der Dax, zahlt der Emittent den Überschuss an den Drittpartner.

Ist der Dax mehr wert, zahlt der Swaps-Partner den Überschuss an den ETF. ETF Aktienkorb und Dax haben auf diese Weise immer den gleichen Wert.

Chancen und Risiken

Welche Vorteile und welche Nachteile bei der Geldanlage in ETFs bestehen, ist abhängig von der Art des ETFs.

Darüber hinaus spielt natürlich eine Rolle, welche Basiswerte der ETF abbildet.

Volle physische Replikation

Vorteile: die ETFs sind vollständig transparent. Sie bilden ein Sondervermögen. Durch Insolvenz oder Zahlungsschwierigkeiten des Emittenten werden die Ansprüche der Anleger nicht gefährdet.

Nachteile: bei der vollständigen Replikation sind die Transaktionskosten besonders hoch.

Dieser Nachteil kann aber durch Wertpapierleihe teilweise ausgeglichen werden.

Zudem lassen sich manche Indices überhaupt nicht oder nur mit hohen Kosten zu 100 Prozent replizieren.

Beispiele: Rohstoffindices oder sehr große Indices wie der MSCI World.

Der größte Anbieter von ETFs, IShares, setzt so weit wie möglich auf vollständig körperlich replizierte ETFs unter Nutzung der Wertpapierleihe.

Damit hält der Anbieter an der Grundidee der ETFs fest: eine solide, transparente Anlagemöglichkeit mit ausgeglichenem Verhältnis zwischen Chance und Risiko.

Partielle Replikation (Sampling Methode)

Vorteile: Gegenüber der vollständigen Replikation werden die Kosten gesenkt, da nur die Werte mit dem größten Einfluss auf die Performance des Underlyings gehandelt werden müssen.

Nachteile: Der Emittent kann die falschen Werte aussuchen.

Eine fehlerhafte Gewichtung lässt sich entweder überhaupt nicht, oder nur mit hohem Kostenaufwand reparieren.

Synthetische Replikation mit Derivaten (Swaps)

Vorteile: geringe Kosten und hohe Flexibilität, das Risiko des Tracking Errors wird minimiert.

Zudem ermöglicht die synthetische Replikation ETFs auf jeden nur denkbaren Index. Dadurch wird ein Eldorado für Spekulanten eröffnet.

Beispiele: Chinesische Aktienindices können nur über Derivate nachgebildet werden, weil China den Aktienkauf an Ausländer einschränkt.

ETFs auf Rohstoffindices sind ebenfalls nur synthetisch realistisch, da Emittenten die Rohstoffe kaum und schon gar nicht kostengünstig lagern können. Möglich werden außerdem Hedgefonds-ETFs und ähnliches.

Nachteile: der ETF verliert seine Transparenz. Welche Swap-Geschäfte der Emittent vereinbart, ist nur schwer durchschaubar.

Im Grunde investiert der Anleger nicht mehr in den deklarierten Basisindex, sondern in ein völlig anderes Finanzprodukt, nämlich in den Austausch von Zahlungsströmen.

Ein weiterer Nachteil wird im sogenannten Kontrahenten Risiko gesehen. Da kein Sondervermögen besteht, trägt der Anleger das Insolvenzrisiko des Swap-Partners.

Dieses Risiko mag zunächst theoretisch erscheinen, in Krisenzeiten kann es aber schnell praktisch werden. ETF Anbieter versuchen, das Ausfallrisiko auf unterschiedliche Weise einzugrenzen:

Unfunded Swap: das Tauschgeschäft wird nicht besichert. Gesetzliche Regeln sollen die Swaps auf 10 Prozent des Fondsvermögens begrenzen. Die meisten Fondsgesellschaften sollen angeblich nur 2 Prozent bis 5 Prozent des Vermögens über Swap-Geschäfte abwickeln.

Funded Swap: der Swap-Partner hinterlegt Sicherheiten mindestens in Höhe des Swap-Wertes.

Fully Funded Swap: der ETF investiert vollständig in Swaps, die der 3. Partner mit einem sogenannten Sicherheitskorb besichert.

Die geleisteten Sicherheiten übersteigen die Verpflichtungen aus dem Swap-Vertrag deutlich, etwa um 30 Prozent.

Die Sicherheiten werden bei einer unabhängigen Depotbank gelagert. Damit ist das Kontrahentenrisiko größtenteils ausgeschaltet.

Der Anteil dieser ETF-Art am Gesamtmarkt ist in Europa relativ hoch.

Während in den USA der Anteil an synthetisch replizierenden ETFs nur wenige Prozentpunkte beträgt, beläuft er sich in Europa nach einigen Angaben auf 40 Prozent.

Wertpapierleihe

Die Wertpapierleihe dient der Erschließung zusätzlicher Einnahmequellen.

ETFs gleichen damit Kosten aus und verschaffen dem Anleger einen zusätzlichen Gewinn, durch den der wegen der Transaktionskosten verursachte Tracking Error im optimalen Fall vollständig ausgeglichen wird.

In der Praxis gelingt ein Ausgleich häufig leider nicht vollständig.

Die Wertpapierleihe spielt eine bedeutende Rolle bei physisch replizierenden ETFs. Vermögenswerte wie Aktien oder Anleihen werden auf Anfrage dritter Finanzinstitute kurzfristig gegen Entgelt verliehen.

Der Entleiher nutzt die geliehenen Wertpapiere in der Regel, um Marktrisiken bzw. andere Transaktionen abzusichern oder im Zusammenhang mit gedeckten Leerverkäufen.

Neben der Leihgebühr muss der Entleiher eine Sicherheit erbringen. Kann das entleihende Finanzinstitut die Verpflichtungen (Leihgebühr und Rückgabe der verliehenen Wertpapiere) nicht ordnungsgemäß erfüllen, wird die Sicherheit verwertet.

Professionelle ETF Emittenten akzeptieren nur Wertpapiere von hoher Qualität als Sicherheit und entschädigen ihre Anleger, wenn die Verwertung der Sicherheit zur Abwendung von Verlusten nicht ausreicht.

Zudem arbeiten sie nur mit Finanzinstituten zusammen, deren Seriosität sie zuvor anhand von zuverlässigen Kriterien überprüft haben.

Die Wertpapierleihe ist ein seit vielen Jahren erfolgreich angewandtes Finanzinstrument. Es gibt Richtlinien, die eingehalten werden müssen, wie zum Beispiel in Europa die OGAW-Richtlinie.

In Deutschland ist das BaFin für die Aufsicht über die Einhaltung der Richtlinie zuständig.

Das für den Anleger bestehende Risiko-/Nutzen Verhältnis hängt sehr davon ab, wie die Wertpapierleihe vom Emittenten gehandhabt wird.

Wichtig ist die Transparenz über die Kosten der Wertpapierleihe und den Anteil am Ertrag, den der Anleger erhält. Gleiches gilt für Angaben zur Beleihungsquote sowie zur Höhe und zur Qualität der Sicherheiten.

Ein effektives Risikomanagement lässt die Ausfallwahrscheinlichkeit für den Anleger gegen null sinken.

Anleger sollten sich erkundigen, wie viel Ausfälle es in der Vergangenheit gab und welche Konsequenzen daraus für die Kunden des Fonds entstanden.

Spekulative ETFs

Einige ETFs sind spekulativ und für Privatanleger bestenfalls als geringe Depotbeimischung geeignet.

Dazu gehören ETFs auf Rohstoffe, exotische Aktien- oder Anleiheindices, und besonders Short-ETFs und Leveraged-ETFs.

Leveraged-ETFs – Bull-ETFs vervielfachen sowohl die Verluste des Underlying als auch die Wertsteigerungen.

Der Multiplikator kann zum Beispiel 3 betragen. Steigt der Basisindex um ein Prozent, steigt der ETF um 3 Prozent. Dasselbe gilt allerdings auch umgekehrt.

Short-ETFs bilden negative Wertentwicklungen eines bestimmten Indexes ab. Beispiel: sinkt der Index um ein Prozent, steigt der ETF um dieselbe Prozentzahl. Auch hier können natürlich Multiplikatoren vereinbart werden.

Zusätzlich ist außerdem die sogenannte Pfadabhängigkeit zu beachten.

Verliert der Index beispielsweise am Tag nach dem Kauf zunächst (der Short-ETF gewinnt dann) steigt er aber später erneut auf den Einstiegswert, erleiden Anleger in diesem Augenblick einen Verlust, obwohl sich der Indexwert nicht verändert hat.

Der Grund dafür ist ein Umstand, der eigentlich als Argument für den Short-ETF angeführt wird.

Anders als bei normalen Leerverkäufen, bei denen das Verlustrisiko unbegrenzt ist, beträgt das Verlustrisiko bei Short-ETFs „nur“ 10 Prozent.

Systemische Risiken

Können ETFs eine neue Börsenkrise auslösen? In jüngster Vergangenheit hat sich die Presse häufig mit den systemischen Risiken bei ETFs auseinandergesetzt, die durch die Zunahme des ETF Vermögens angeblich entstehen können.

Beispielsweise wird auf die geringe Liquidität von ETFs hingewiesen.

Um den Basisindex möglichst genau abbilden zu können, muss das Vermögen möglichst zu 100 Prozent investiert sein, so dass anders als bei normalen Fonds kaum eine Liquiditätsreserve besteht.

Entsteht nun eine negative Börsenstimmung, droht wegen des Herdentriebs die Gefahr, dass Anleger ihr Kapital massiv abrufen und ETFs deshalb massiv Verkäufe bei sinkenden Kursen tätigen müssen.

Wegen des hohen Volumens des in ETFs angelegten Vermögens kann die Panik der ETF Investoren zu einer tiefgreifenden Börsenkrise mit erheblichen Kurseinbrüchen führen.

Schlimmstenfalls gibt es überhaupt keine Käufer für die Werte aus dem Basisindex mehr, und der Investor bleibt auf seinen Anteilen sitzen, so jedenfalls die Schwarzmaler.

Ein solches Szenario ist aber sehr weit hergeholt. In Europa mangelt es schon an einem ausreichenden Volumen.

Ende 2015 betrug das ETF Volumen in Europa unter 6 Prozent des gesamten Fondsmarktes.

Zudem zeigen Erfahrungen, dass ETF Investoren langfristig orientiert sind, und negative Trends aussitzen oder zu Nachkäufen nutzen. Der letzte Kurseinbruch im Januar 2016 hat diese Erfahrung bestätigt.

Derivatebasierte ETFs und Wertpapierleihe sind weitere Kritikpunkte.

Diese Instrumente könnten Leerverkäufe anheizen und dadurch die Finanzmärkte zusammenbrechen lassen.

Die Frage ist aber, ob gedeckte Leerverkäufe tatsächlich diese Wirkung verursachen.

Viele Fachleute, unter anderem die US-Notenbank, stellen eher eine Stabilisierung fest. Gedeckte Leerverkäufe mildern demnach Kursschwankungen.

Fazit

ETFs sind eine sichere, kostengünstige Geldanlage mit guten Ertragschancen bei geringem Risiko.

Aber: jeder ETF ist nur so gut und so liquide wie der Index, den er nachbildet. Ist der Index solide, stimmt das Verhältnis zwischen Risiko und Chancen.

Ist der zugrunde liegende Index spekulativ oder nicht liquide genug, taugt auch der ETF nichts.

Wer in ETFs investiert, die beispielsweise Indices von Schwellenländern oder Problemländern abbilden, wird eine recht aufregende Zeit vor sich haben.

Vorsichtige Privatanleger sind mit physisch replizierenden Zellen ETFs gut bedient, weil sie trotz Wertpapierleihe transparenter als synthetisch replizierende Fonds sind.

Wichtig ist, auf einen starken, erfahrenen Fondsanbieter zu setzen, der die ETFs über viele Jahre bereits erfolgreich ohne Ausfälle gemanagt hat.

Viele gute ETFs investieren in fremder Währung, beispielsweise in amerikanische oder Schweizer Indices.

In solchen Fällen besteht ein Währungsrisiko. Emittenten bieten aber zunehmend Absicherungen gegen Währungsschwankungen (Currency Hedge) an.

Systemische Risiken, hervorgerufen durch ETFs, sind zukünftig nicht vollständig auszuschließen.

Solche Risiken können allerdings auch durch andere Faktoren Realität werden. Systemische Risiken treffen zudem alle Anleger.

Wer beispielsweise einfach nur in die 10 Schwergewichte des Dax investiert, anstatt in einem Dax ETF, kann genauso Opfer systemischer Risiken werden.

Es gibt kein gegenüber anderen Geldanlagen besonders hohes Ausfallrisiko bei ETF Investitionen.

Brechen die Finanzmärkte durch schwere Katastrophen, welcher Art auch immer, zusammen, sind davon alle Formen der Geldanlage in irgendeiner Weise negativ betroffen.